Tak, to bańka technologiczna. Oto, co musisz wiedzieć

Czy jesteśmy w technologicznej bańce?

Nie tak dawno temu było to pytanie do dyskusji między analitykami z Wall Street i inwestorami venture capital, które nikogo innego nie interesowały. Ale to było, zanim niedawni inwestorzy wycenili Ubera na 50 miliardów dolarów i Airbnb za 25 miliardów dolarów . Było to zanim fundusze inwestycyjne i emerytalne stały się wiodącymi graczami w kolosalnych rundach finansowania na późnym etapie, łącząc konta emerytalne Amerykanów z klasy średniej z losami gorących, ale nieprzewidywalnych startupów w tempie niespotykanym od czasu krachu dot-comów w 2000 roku. było przed zbiorową siłą roboczą usług na żądanie, takich jak Uber, Lyft, TaskRabbit i Instacart, liczących setki tysięcy. To było zanim przewodnicząca Rezerwy Federalnej, Janet Yellen, przerwała zwyczajowe sfinksowate milczenie swojego biura, by zauważyć, że wyceny w niektórych kategoriach technologicznych stały się „znacznie rozciągnięte”, zanim sektor technologiczny przyćmił usługi finansowe jako wiodący cel dla absolwentów elitarnych szkół biznesu i jeszcze zanim pieniądze na technologie zarabiane na dużych obszarach Nowego Jorku, Los Angeles, Seattle i Austin oraz, oczywiście, w całym rejonie zatoki San Francisco, gdzie co piąta pracująca osoba dorosła jest zatrudniona przez firmę technologiczną. Niezależnie od twojej opinii na temat pytania o bubble, nie możesz go zignorować.

Roman panuje data urodzenia

Więc jesteśmy w bańce? Tak.

„Definiuję bańkę jako coś, w którym aktywa mają ceny, których nie można uzasadnić żadnymi rozsądnymi założeniami” – mówi Jay Ritter, profesor finansów w Warrington College of Business Administration na Uniwersytecie Florydy, który zajmuje się wyceną i IPO. Chociaż definicje rozsądnych założeń są różne, historycznie bańki pojawiły się, gdy w rozwoju sektora gospodarczego ostatnie pieniądze, które wpłynęły, jest wysoce nieprawdopodobne, aby osiągnąć zwrot, który uzasadnia podjęte ryzyko. Skąd wiesz, kiedy nadszedł ten moment? To wtedy te jednorożce warte miliardy dolarów, jak są znani wśród inwestorów venture capital, zaczynają nalegać, aby ich ultrawysokie stopy wzrostu nie były poddawane konwencjonalnej analizie wyceny opartej na wskaźnikach P/E. (W każdym razie nie, żeby tak było, ponieważ ich zarobki są prawie zawsze pilnie strzeżoną tajemnicą.)

Kiedy analizuje się ich wyceny, wyniki można nazwać jedynie bąbelkowymi. Firma badawcza CB Insights obliczyła niedawno, że Uber był wyceniany przez swoich najnowszych inwestorów jako wielokrotność 100-krotności jego sprzedaży. Aby spojrzeć na to z innej perspektywy, Zipcar, ówczesny gorący startup zajmujący się ekonomią współdzielenia, w szczytowym momencie dysponował około sześciokrotną wielokrotnością. Microsoft uzyskał podobny, kiedy wszedł na giełdę w 1986 roku, osiągając kapitalizację rynkową w wysokości 778 milionów dolarów pierwszego dnia. Dzisiejsza firma Slack, która wyznacza tempo rozwoju, jest wyceniana na ponad 90-krotną sprzedaż. Wycena Airbnb na 25 miliardów dolarów przekłada się na 28-krotną wielokrotność; większość innych dużych dostawców usług hotelarskich mieści się w przedziale od 1 do 2 razy. A ponieważ ledwo zaczął sprzedawać reklamy, można argumentować, że Snapchat z 15 miliardami dolarów jest jeszcze bogatszy. Facebook osiągnął ten kamień milowy w wycenie dopiero po tym, jak przez trzy lata sprzedawał reklamy i osiągnął 153 miliony dolarów sprzedaży. We wszystkich tych przypadkach inwestorzy powiedzą, że głupotą jest ustalanie limitu wielkości tych młodych firm, tak jakby krótkie życiorysy były podstawą do entuzjazmu, a nie ostrożności.

„Prywatne wyceny zostały oderwane od rzeczywistości publicznej”, mówi Jules Maltz, komplementariusz w Institutional Venture Partners. W niedawnym liście do komandytariuszy swojej firmy Josh Kopelman z First Round Capital zasugerował, że zbliża się „ekstremalny koniec cyklu”. Bill Gurley, partner w Benchmark Capital i członek rady dyrektorów Ubera, wzywał do ostrożności przez ostatni rok, wierząc, że inwestorzy na późnym etapie „zasadniczo porzucili tradycyjną analizę ryzyka” i przekazują pieniądze na firmy o niezrównoważonym wskaźniku wykorzystania.

Więc pytanie nie brzmi, czy, ale kiedy ta bańka pęknie. Jeśli, co wydaje się prawdopodobne, stanie się to, gdy stopy procentowe wzrosną, a inwestorzy będą dążyć do wyższych zysków, jak źle będzie? Niektórzy mówią, że nie tak źle. Łączne finansowanie firm technologicznych jest znacznie niższe niż w 2000 r., kiedy upadek Nasdaq zapoczątkował szeroką, długą recesję. W tamtych czasach ryzyko koncentrowało się na rynkach publicznych, które obejmowały miliony stosunkowo początkujących inwestorów w fundusze inwestycyjne lub nowo otwarte internetowe konta maklerskie.

„Było wtedy takie powiedzenie: umieść dot-com w swoim biznesplanie, włóż lustro pod nos przedsiębiorcy, a jeśli zobaczysz oznaki życia, IPO” – mówi Barry Schuler, dyrektor zarządzający firmy venture capital Draper. Fundusz wzrostu Fishera Jurvetsona (i felietonista Inc.com).

Teraz ryzyko i wzrost niemal w całości ponoszą prywatne firmy wspierane prywatnymi pieniędzmi. Podczas gdy w 2015 r. odnotowano zaskakująco małą liczbę IPO technologicznych, liczba prywatnych firm wycenianych przez inwestorów na ponad 1 miliard dolarów wzrosła ponad dwukrotnie w ciągu ostatnich 18 miesięcy. Pełne 75 procent finansowania największych prywatnych firm technologicznych w historii zostało zrealizowanych w ciągu ostatnich pięciu lat, a liczba startupów pozyskujących finansowanie wzrosła ponad dwukrotnie od 2009 roku.

Schuler z DFJ chętnie przyznaje, że wyceny związane z ostatnimi transakcjami finansowania są wygórowane, ale twierdzi, że nie ma w tym nic szczególnie problematycznego. W przeciwieństwie do 15 lat temu, jeśli ta bańka pęknie, nie spowoduje to poważnych szkód ubocznych.

„To kapitał wysokiego ryzyka na późnym etapie, który robi dokładnie to, do czego został stworzony – aby utrzymać ryzykowne firmy z dala od rynków publicznych” – mówi. „Ludzie, którzy mogą zostać zranieni, to ludzie zajmujący się odnoszeniem obrażeń”.

Ale to nie jest ściśle prawdziwe. Ponieważ prywatne transakcje stają się zbyt duże, aby VC mogły je same gwarantować, część środków publicznych trafia do nich poprzez bezpośrednie inwestycje z funduszy inwestycyjnych, takich jak Fidelity, Janus i T. Rowe Price, oraz pośrednio poprzez fundusze hedgingowe oparte na funduszach emerytalnych i private equity. Większość z tych funduszy twierdzi, że przeznacza tylko 1 do 2 procent swoich aktywów prywatnym firmom technologicznym, upewniając się, że nikt z 401(k) lub IRA nie jest od nich zbyt zależny. Ale wraz z postępem boomu stają się coraz bardziej agresywne: pięć funduszy inwestycyjnych, które są najbardziej aktywnymi inwestorami w startupy, dokonało 45 inwestycji w 2014 r. w porównaniu z 18 w 2013 r.

Chociaż Schuler twierdziłby, że szkody spowodowane nieuniknionym pęknięciem bańki będą ograniczone do spółek, które otrzymały lub chcą otrzymać finansowanie oraz do prywatnych inwestorów i funduszy w nich zainwestowanych, zawsze istnieje możliwość znacznie szerszego wpływu na zatrudnienie i wartości nieruchomości. Ekonomiści tacy jak Christopher Thornberg z Beacon Economics twierdzą, że bańki na aktywach stają się niebezpieczne, gdy prowadzą do innych nierównowag w gospodarce. Mówi, że ten jest odizolowany. Gdyby się to zawaliło, „wszyscy ci milionerzy musieliby nagle ograniczyć swoje wydatki. Ale inwestycje IT w globalną gospodarkę nie znikną”. Z drugiej strony ekonomiści już wcześniej nie trafiali do piłki – ostatnio przed recesją w 2007 roku.

Efekty będą jednak bardzo realne zarówno dla przedsiębiorców, którzy biorą finansowanie, jak i dla tych, którzy tego nie zrobili i nie zamierzają. Po pierwsze, będą pewne plusy. Wysokie czynsze za mieszkania i biura w niektórych miastach i dzielnicach spadną, a jeśli nie jesteś jeszcze na rynku, będziesz miał świetną okazję do zakupu. Jeśli zatrudniasz, rynek talentów dla każdego, kto ma umiejętności programistyczne, powinien znacznie się rozluźnić, chociaż duże firmy mogą czerpać korzyści bardziej niż małe, mówi Oliver Ryan, założyciel firmy rekrutacyjnej Lab 8 Ventures. „Wojna o talenty inżynierskie to przede wszystkim kwestia podaży i popytu, więc powszechne wycofywanie kapitału wysokiego ryzyka prawdopodobnie zmniejszyłoby popyt do pewnego stopnia” – mówi.

Ale pęknięcie bańki może również stworzyć nowe rodzaje przeciwności. Cały ten kapitał wysokiego ryzyka może pompować koszty powierzchni biurowej w San Francisco i na Manhattanie, ale także skutecznie subsydiuje usługi, które sprawiają, że prowadzenie własnego startupu, który nie jest wspierany przez przedsięwzięcia, jest tańsze i łatwiejsze. Być może jesteś sprzedawcą internetowym, który korzysta z usługi Shyp do obsługi zwrotów od klientów i listonoszów do lokalnych dostaw. Być może odkryłeś, że możesz zaoszczędzić pieniądze, zarządzając listą płac za pośrednictwem Zenefits i zwiększyć produktywność, zastępując pocztę e-mail Slack. Są szanse, że te dobrze finansowane firmy przetrwałyby kryzys, ale gdyby odeszły lub podniosły ceny, życie byłoby o wiele trudniejsze.

Oczywiście, jeśli Twoja firma jest jedną z nielicznych, które wzięły pieniądze na ryzyko lub rozważa zostanie jedną z nich, pytanie o bańkę nabiera o wiele większej i bardziej osobistej pilności. Kiedy pękła bańka z 2000 r., finansowanie prywatnych technologii spadło o ponad 80 procent i nie wróciło do normy przez dekadę. Nie znaczy to, że była to zima nuklearna; Facebook, Twitter, SpaceX i Dropbox to kilka firm założonych i sfinansowanych w tym okresie. Ale przyszła dostępność kapitału jest kluczowym czynnikiem w biznesplanie każdego startupu.

Kiedy Slack, dwuletni startup, zebrał w kwietniu 160 milionów dolarów przy wycenie 2,8 miliarda dolarów, jego założyciel, Stewart Butterfield, powiedział, że zrobił to nie dlatego, że musiał, ale tylko dlatego, że mógł. „To najlepszy czas na zebranie pieniędzy” – powiedział The New York Times. „To może być najlepszy czas dla każdego rodzaju biznesu w dowolnej branży, aby zebrać pieniądze w całej historii, jak od czasów starożytnych Egipcjan”. Hiperbola Butterfielda nie miała być wyrazem mentalności bąbelków, ale rozsądnym środkiem ostrożności przeciwko niej: rób siano, gdy świeci słońce. W dzisiejszej Dolinie Krzemowej mądrość odrzucenia odrobiny dodatkowego „ubezpieczenia bańkowego” jest niekwestionowana.

„Rada, którą zawsze otrzymujesz od bardziej doświadczonych przedsiębiorców, to przyjmowanie przystawek, gdy są przekazywane” – mówi Marco Zappacosta, dyrektor generalny Thumbtack, lokalnej platformy usługowej, która w sierpniu 2014 r. zebrała 100 milionów dolarów od Google Capital i innych inwestorów. To znaczy, zbieraj pieniądze, kiedy masz szansę, ponieważ jeśli poczekasz, aż ich potrzebujesz, może ich nie być. Inwestorzy mogą być chciwi, a rynki łudzić się, ale pieniądze to czas, a najlepszym sposobem na przezwyciężenie kryzysu jest posiadanie kilkuletniej gotówki ukrytej w materacu. Tylko upewnij się, że jesteś przygotowany na rozwój o kilka dodatkowych lat, ponieważ będziesz musiał to zrobić, jeśli zastosujesz się do planu podwyżek więcej niż potrzebujesz. „To nie jest pozbawione ryzyka”, przyznaje Zappacosta. — W którymś momencie będziesz musiał dokonać liczb, aby uzasadnić swoją ocenę, więc podnosisz sobie przeszkodę.

Dla pewnych siebie to świetny czas na zebranie pieniędzy — pod warunkiem, że Twoja firma ma jeden z dwóch profili: duża i na dobrej drodze do dominacji na rynku lub mała, szczupła i zwinna. Ponieważ duzi inwestorzy instytucjonalni wrzucają pieniądze do Uberów na świecie, tradycyjne VC również zwiększają swoją aktywność na drugim końcu spektrum. Liczba rund finansowania od 1 miliona do 2 milionów wzrosła siedmiokrotnie w ciągu ostatniej dekady.

„Cały wzrost kapitału wysokiego ryzyka dotyczy rynku nasion”, mówi Scott Kupor, partner zarządzający w Andreessen Horowitz. W rzeczywistości, odkładając na bok te megarundy, średnia wielkość rundy spada, ponieważ przetwarzanie w chmurze i inne innowacje sprawiają, że założenie firmy technologicznej staje się coraz tańsze. Ale tańszy początek nie oznacza, że ​​taniej jest doprowadzić do skutku. W pozbawionym tarcia, pozbawionym granic świecie naturalnych monopoli „zwycięzca bierze wszystko”, gdy tylko startup otrzyma swój produkt dobrze, musi rozpocząć pracę nad swoim międzynarodowym wdrożeniem, z wszystkimi związanymi z tym nowymi inwestycjami.

„To prawda, że ​​taniej jest zakładać firmy”, mówi Kupor, „ale prawdą jest również, że firmy, które się rozwijają, potrzebują do tego znacznie więcej kapitału i wymagają go na wcześniejszym etapie cyklu życia”.

Od kilku lat przedsiębiorcy mówią o „kryzysie Serii A” lub „dolinie śmierci” między finansowaniem zalążków a finansowaniem wzrostu. W miarę jak rośnie liczba początkowych funduszy, a nietradycyjne pieniądze tworzą potężny prąd wstępny dla firm, które przejdą przez początkowy ubytek, imperatyw przebycia doliny wszelkimi niezbędnymi środkami staje się coraz pilniejszy.

„To staje się szokująco binarne” – mówi Zappacosta. „Albo masz dopasowany rynek produktów z dużym wzrostem i jesteś w klubie i możesz zebrać tyle dolarów, ile chcesz, albo nie masz i nie możesz zebrać żadnych”. Ta dynamika wzmocni się tylko w przypadku ogólnego wycofania finansowania prywatnego, przewiduje Jeff Grabow, lider kapitału wysokiego ryzyka Ernst & Young w Ameryce. „Gdyby ten scenariusz się sprawdził, myślę, że najbardziej wpłynęłoby to na ludzi ze środka pasma”.

Aby przejść nad przepaścią, musisz pokazać inwestorom przyczepność i rozmach – slajd w programie PowerPoint z linią skierowaną w górę iw prawo. Startup może często produkować te rzeczy, wydając wystarczająco dużo na reklamę i pozyskiwanie klientów. Ale atrybuty tak bogato nagradzane w obecnym środowisku niekoniecznie są tymi samymi, które zostaną wybrane, gdy bańka pęknie.

W październiku 2008 , gdy kryzys finansowy uderzył w amerykańską gospodarkę niczym pędząca naczepa, Doug Leone z Sequoia Capital wygłosił słynną prezentację zatytułowaną „R.I.P. Good Times”, w którym radził przedsiębiorcom odgarniać orzechy na zimę i „wydawać każdego dolara, jakby był ostatnim”. Finansowanie venture capital co prawda cofnęło się przez następne dwa lata, ale nie była to prognoza apokalipsy Leone, a jego ostrzeżenie stało się postrzegane przez wielu jego rówieśników jako alarmujące.

Ale wiele starszych przedstawicieli branży po cichu ćwiczy teraz swoich protegowanych łagodniejszą wersją napomnienia Leone. Nawet w Andreessen Horowitz, najbardziej głośno upartym z czołowych firm VC, partnerzy wyjaśniają założycielom portfolio, którzy byli w szkole podstawowej podczas Bubble 1.0, że powinni uważać na pływanie zbyt daleko od plaży, jeśli chodzi o rachunek zysków i strat, ponieważ pogoda może się szybko zmieniać. „Najważniejszą rzeczą, którą staramy się teraz zaimponować naszym prezesom, jest to, że rynek mówi: „Chcemy widzieć wzrost, chcemy ekspansji geograficznej”, ale nie zawsze tak jest”, mówi Kupor. „Inwestorzy zmieniają swoje priorytety. Wkrótce mogą ci powiedzieć: „Chcemy widzieć rentowność nawet kosztem wzrostu”. Musisz więc pomyśleć o dźwigniach, które możesz wykorzystać w swoim biznesie, aby tak się stało”.

Jakkolwiek silny może być impuls do zbudowania skrzyni wojennej, musisz także bardziej uważać na warunki, na jakich zbierasz pieniądze, gdy zbliża się „skrajny koniec cyklu”. Zazwyczaj szukasz najwyższej możliwej wyceny z wielu powodów: minimalizuje rozmycie i generuje rozgłos, który przyciąga talenty i klientów, a nawet więcej kapitału. Ale gdy wyceny się ustabilizują – a nieunikniony wzrost stóp procentowych prawie gwarantuje, że tak się stanie – założyciele, którzy przekroczyli granicę, będą mieli trudności z poparciem lub obroną tych wycen. W najgorszych przypadkach, jeśli sfinalizujesz dodatkowe 10 lub 20 procent wartości papieru, zapewniając inwestorom agresywną ochronę przed spadkami – „funkcje” i „zapadki”, których VC używają do robienia lekkomyślnych zakładów bez ponoszenia realnego ryzyka – zdegradowany z właściciela do pracownika. „Najwyższa wycena niekoniecznie jest najlepsza”, mówi Schuler z DFJ.

Na nieszczęście dla nich, niektórzy założyciele obierają zupełnie odwrotną drogę, akceptując mniej niż idealne warunki tylko po to, aby przewyższyć swoje wyceny ponad magiczny 1 miliard dolarów. To właśnie takie głupkowate zachowanie sprawia, że ​​Maltz z IVP nienawidzi etykietki jednorożca. Wolałby zachować ten termin dla tych firm, które osiągają miliard dolarów przychodu. „Teraz jest prawdziwy jednorożec”, mówi.

ile jest wart mindy cohn

Co więcej, powinniśmy całkowicie wycofać słowo jednorożec. Czas na magiczne myślenie się skończył. To także koniec dni dla startupów, których wielkim pomysłem jest zebranie góry pieniędzy teraz, a później wymyślenie biznesplanu, a także dla inwestorów, którzy uważają, że sprytne warunki transakcji lub mądrość tłumów są substytutem pracowitości i osądu. Te rzeczy latają tylko tak długo. To nie znaczy, że to czas na strach. Wiele świetnych firm wystartowało w czasach kryzysu. Koniec tej bańki nie zniszczy wszystkich. Ale zniszczy wielu, którzy tego nie widzą.